长江宏观赵伟:五论地产“隐忧”

  新开工和复工对地产投资的支持有所弱化, 5 月施工走平、 投资回落。 5 月地产投资累计同比增长 11.2%,较前值回落 0.7 个百分点、创 2016 年中以来单月最大跌幅。

  热点思考: 新开工和净复工的支持均已走弱, 地产调整压力或才刚刚开始体现

  新开工和复工对地产投资的支持有所弱化, 5 月施工走平、 投资回落。 5 月地产投资累计同比增长 11.2%,较前值回落 0.7 个百分点、创 2016 年中以来单月最大跌幅;主要分项中, 土地购置费增速继续回落,建安投资增长有所放缓。 与建安关联较大的施工面积, 5 月累计同比增速 8.8%、持平前值,结束去年 3 月以来的持续回升态势;新开工和复工对施工增长的拉动, 边际上出现走弱迹象。

  新开工走弱背后,中西部棚改节奏“前移”的滞后影响, 或才刚刚开始体现。今年前 4 月,中西部地产新开工明显加速、是地产投资“韧性”的重要来源,与财政“前移”下棚改资金到位较早、棚改提前开工存在一定关联。 5 月以来,安徽阜阳等部分中西部棚改大市,棚改进度已经有所放缓。全年棚改计划开工规模缩减过半背景下,棚改节奏“前移”对地产的滞后影响,或才刚开始体现。

  受房企融资环境收紧制约,东部地区复工行为对地产投资的支持,边际上也出现走弱迹象;“有保有压”政策思路下, 东部地产市场的未来演化仍需继续观察。前 4 月东部地产“韧性”,在较大程度上来自于存量项目加速复工的支持。 部分热点城市土地市场升温背景下, 5 月以来房企融资监管趋严、融资规模明显减少。需求端调控“有保有压” 环境下,东部地产市场的未来演化仍需继续观察。

  事件:今年1-5月,房地产投资累计同比增长11.2%,增速较前值回落0.7个百分点;房屋施工面积累计同比增长8.8%,持平前值。(资料来源:国家统计局)

  5月,地产投资增速大幅回落,施工增速结束近15个月的回升态势。5月,地产投资累计同比增长11.2%,较前值回落0.7个百分点、创2016年中以来单月最大跌幅。主要分项中,5月土地购置费累计同比增速继续回落2.5个百分点至27.2%,延续去年7月以来的下行态势;建安投资增长也有所放缓,增速较上月回落0.1个百分点至5.5%。与建安投资关联较大的施工面积,5月累计同比增速8.8%、持平前值,结束自去年3月起连续14个月的回升态势。从绝对规模来看,5月单月新增施工面积较4月环比减少,表现也明显弱于季节性规律。

  前期支持地产“韧性”的新开工和存量项目净复工,对地产施工增长的拉动作用,边际上均出现走弱迹象。今年前4月,地产投资端呈现的“韧性”,与新开工或存量项目净复工均存在一定关联。5月,新开工面积累计同比增长10.5%、较上月明显回落2.6个百分点,拉动当月施工增速1.1个百分点,较上月拉动作用仅抬升了0.1个百分点、低于过去两个月的平均抬升幅度(0.4个百分点)。包含存量项目净复工在内的其他施工面积,对5月施工增速的拉动作用为7.69个百分点,较前值(7.73个百分点)有所回落,或意味着净复工对施工的拉动有所减弱。

  新开工支持走弱的背后,中西部棚改节奏“前移”的滞后影响,或逐渐开始显现。今年前4月,中西部地产新开工明显加速、是地产投资“韧性”的重要来源,与财政“前移”下棚改资金到位较早、棚改项目提前开工存在一定关联。以安徽阜阳、安庆这类中西部传统棚改大市为例,今年前4月棚改开工的绝对规模和开工率(累计完成规模占全年目标比重)普遍高于去年同期。5月以来,部分中西部传统棚改大市,棚改开工进度已经较前4月有所放缓,棚改节奏“前移”的滞后影响,或已经有所体现。(详细内容,敬请参考长江宏观近期报告《地产“韧性”来源?》)

  全年维度来看,中西部全年棚改计划开工规模较去年减半,开工“前移”带来需求透支等影响下,未来一段时期不确定性较大。2019年,全国棚改计划开工285万套、较2018年实际完成量(626万套)减少54%,其中中西部全年计划开工187万套、较2018年计划减半,对地产投资的直接和间接拉动也将明显减弱。上半年棚改开工“前移”带来的需求透支等因素影响下,未来一段时间中西部地产不确定性相对较大,调整压力或才刚开始体现。

  受房企融资环境收紧制约,东部地区的复工行为对地产投资的支持力度,边际上也开始出现弱化迹象,未来还需进一步紧密跟踪。不同于中西部,前4月东部地产“韧性”,在较大程度上来自于存量项目加速复工的支持,受房企资金来源影响相对较大。5月以来,针对资金违规流入房地产领域的融资监管明显趋严:银保监会5月17日发文,重点提及“商业银行、信托、基金等金融机构不得违规进行房地产融资”,各地银保监局针对资金违规流入房地产领域开出多张罚单等。融资环境收紧背景下,5月房企融资规模明显收缩,40家代表性房企单月融资368亿元,为2017年以来单月最低水平。

  房企融资环境的边际收紧,与近期部分热点城市土地市场明显升温,或许有一定关联。年初以来,部分城市地产调控有所松动、房企融资环境的边际改善,带动土地市场明显升温,在苏州、合肥等热点二线城市表现得尤为明显。“稳房价、稳地价、稳预期”要求下,4月以来从中央到地方的相关政策均发生一些变化。例如,住建部先后两次对部分地价和房价波动较大的城市进行预警 ,苏州、合肥、东莞等部分热点城市直接调整土地拍卖规则,以控制土地市场热度。

  融资环境趋紧的同时,加强需求端调控的热点城市也明显增加;“有保有压”政策思路下,东部地产市场的未来演化,仍需继续观察。4月中旬以来,地产调控总体仍然呈现“因城施策”“有保有压”特征,但从中央到地方加强调控的政策明显增多,以苏州、合肥、成都等热点二线城市为主。伴随部分城市加大调控力度,热点一、二线城市地产销售的回升幅度已经有所放缓。考虑到商品房销售回款是房企开发资金的重要来源,当前东部地区销售仍处于负增区间、地产调控“有保有压”政策思路下,东部地产市场的未来演化仍需继续观察。

  结合居民杠杆的结构视角,有助于理解“房住不炒”、“有保有压”的地产政策基本思路。我国居民杠杆向住房市场过度集中,而居民日常消费信贷明显不足,存在一定的结构失衡现象。其中,房价整体水平较高的东部省份,居民部门杠杆率明显高于全国平均水平(53%),在浙江(76%)、上海(68%)、广东(64%)等地尤为突出。当前我国中低收入家庭中,家庭债务偿付率高于50%的家庭占比接近八成;低收入家庭中,这一占比甚至超过九成。高房价、高偿付率,或将在一定程度上影响居民生活质量;这也有助于我们理解当前“房住不炒”、“有保有压”的地产政策基本思路。

  1) 5月,地产投资增速大幅回落0.7个百分点,创2016年以来单月最大跌幅。主要投资端指标中,施工增速持平前值、结束近15个月的回升态势。

  2) 前期支持地产投资端“韧性”的新开工和净复工,对5月施工增长的拉动作用,均出现一定的走弱迹象,未来演变需要重点关注。

  3) 新开工走弱背后,中西部地区棚改节奏“前移”的滞后影响,或逐渐开始显现。全年中西部棚改计划开工规模减半的背景下,未来一段时间不确定性仍然较大。

  4) 受房企融资环境收紧制约,东部地区的复工行为对地产投资的支持,边际上也开始出现弱化迹象;“有保有压”政策思路下,东部地产市场的的未来演化仍需观察。

  5) 结合居民杠杆的结构视角,有助于理解“房住不炒”、“有保有压”的地产政策思路。当前我国居民部门杠杆向住房市场过度集中,居民资产负债表对房价等因素敏感度过高。房价水平较高的东部省份,居民杠杆和债务偿付率已处较高水平。

  [2] 4月19日,住建部对2019年第一季度房价、地价波动幅度较大的6个城市进行了预警提示;5月中旬,住建部对近3个月新建商品住宅、二手住宅价格指数累计涨幅较大的佛山、苏州、大连、南宁4个城市进行了预警提示。

  【本文推送内容节选自长江研究已发布报告,报告原文请见2019年6月18日发布的研究报告《五论地产“隐忧”》】